BIST Borçlanma Araçları Takas
BIST Borçlanma Araçları — Takas ve Temerrüt
BIST Borçlanma Araçları — Takas ve Temerrüt
TSO1.6 · DİBS · Tahvil · T+0 Brüt Takas
Pay piyasasından sonra sıra borçlanma araçlarında. Burada işler farklı: CCP yok, brüt takas, T+0 ve T+1 süreleri. Devlet tahvili (DİBS), özel sektör tahvili, kira sertifikası, eurobond — her birinin kendi takas akışı var. Bu derste bu farklılıkları söküyor, neden CCP'siz brüt sistemin işlediğini anlıyoruz.
Bir kurumsal yatırımcının 200 milyon TL DİBS alımı
Bu içerik şu sınavların ortak müfredatıdır: Düzey 1 · Düzey 2 · Düzey 3
Bu dersin kapsamına girmeyen sınavlar: Türev Araçlar · Kurumsal Yön. · Kredi Der. · Konut Değ. · Gayrimenkul Değ. · BS Denetim
Salı sabah 09:45. Bir sigorta şirketi portföyüne 200 milyon TL'lik 5 yıl vadeli DİBS (Devlet İç Borçlanma Senedi) alıyor. Aracı kurum üzerinden BIST Borçlanma Araçları Piyasası'nda emir veriliyor; karşı taraf bir banka olabilir, başka bir sigorta şirketi olabilir, hatta TCMB. Eşleşme 09:50'de gerçekleşti. Saat 11:30'da takas tamamlandı — aynı gün, T+0. Pay piyasasındaki T+2 mantığının aksine; çünkü DİBS işlemleri brüt takas esasına tabi, multilateral netting yok. Sigorta şirketi 200 milyon TL'yi anında transferle ödedi, DİBS aynı dakikada hesabına geçti.
SPL sınavlarında pay piyasası ile borçlanma araçları arasındaki farklar sıkça sorulur — takas süresi (T+2 vs T+0/T+1), takas modu (net vs brüt), CCP varlığı (var vs yok), karşı taraf profili (perakende vs kurumsal), temerrüt yönetimi (waterfall vs ikili). Adaylar genellikle pay piyasası mantığını borçlanma araçlarına yanlış uygular. Bu ders bu boşluğu kapatıyor.
Borçlanma araçları piyasası karşı taraf riski açısından farklı bir dünyadır. CCP yoktur çünkü gerek görülmez; karşı taraflar genellikle bankalar, sigorta şirketleri, emeklilik fonları gibi kurumsal yatırımcılardır. T+0 brüt takasta ise zaten karşı taraf riski sıfıra yakındır — para ve varlık eş anlı el değiştirir.
Bu derste 9 başlık: (1) Borçlanma araçları evreni — DİBS, tahvil, kira sertifikası; (2) BIST Borçlanma Araçları Piyasası yapısı; (3) Brüt takas mekaniği — neden CCP yok; (4) Takas süreleri — T+0, T+1, T+2 ayrımı; (5) Eurobond takası — uluslararası mimari; (6) Karşı taraf riski yönetimi (CCP olmadan); (7) Temerrüt prosedürü; (8) 5 vaka; (9) Hızlı kontrol.
Beş ana kategori
İhraçcının (devlet, şirket, banka) yatırımcıdan borç almasını temsil eden sermaye piyasası aracı. Yatırımcı belirli bir tutar borç verir; karşılığında vade sonunda anapara + dönemsel faiz (kupon) alır. Pay'dan farkı: pay sahipliği mülkiyet hissesi verir, kâr/zarar paylaşımı; borçlanma aracı sahipliği sabit alacak hakkı verir, ihraçcının iflas riski dışında değer dalgalanması düşüktür. Türkiye'de işlem hacmi: pay piyasasının yarısı kadar, ama kurumsal yatırımcı odaklı.
Beş Ana Borçlanma Aracı Kategorisi
İslami finans prensiplerine uygun, faiz yerine "kira geliri" üzerinden gelir sağlayan borçlanma aracı. Yapı: ihraçcı bir varlık havuzu kurar (gayrimenkul, ekipman); yatırımcı bu havuzun mülkiyet payını alır; havuzun kira geliri yatırımcıya dağıtılır. Hukuki olarak borç değil mülkiyet ortaklığıdır; ama ekonomik etkisi tahvile çok benzer (sabit ödeme akışı). Türkiye uygulaması: Hazine 2012'den beri Hazine Varlık Kiralama A.Ş. (HVKŞ) aracılığıyla, katılım bankaları (Türkiye Finans, Vakıf Katılım, Kuveyt Türk) da kendi varlık kiralama şirketleri üzerinden düzenli ihraç eder. Takas: standart borçlanma aracı gibi T+0 veya T+1, brüt.
Pay piyasasından çok farklı bir dünya
Borçlanma araçlarının organize alım-satım pazarı. Yapısal özellikler: (1) Kurumsal ağırlıklı — bireysel yatırımcı işlem hacmi %5'in altında; (2) Büyük tutarlı işlemler — ortalama işlem tutarı pay piyasasının 50-100 katı; (3) Düşük günlük hacim — pay piyasasının yarısı kadar; (4) İki ayrı pazar segmenti: Kesin Alım-Satım Pazarı (outright) ve Repo-Ters Repo Pazarı; (5) Saat aralığı genişliği — 09:30-17:00, kesintisiz.
Pay Piyasası vs Borçlanma Piyasası
Kesin Alım-Satım Pazarı (Outright) — DİBS, tahvil, sukukun normal alım-satımı; mülkiyet kalıcı transfer. Repo-Ters Repo Pazarı — geri alım taahhütlü işlemler; mülkiyet geçici transfer (genelde 1 gün - 30 gün). Her iki pazarda takas Takasbank üzerinden ama mekanizmalar farklı.
Neden CCP yok?
TSO1.4'te CCP'nin pay piyasasında neden gerekli olduğunu gördük: yüksek işlem sayısı, perakende yatırımcı yoğunluğu, karşı taraf riski. Borçlanma araçlarında bu üç faktör tersine işler — CCP'nin maliyeti faydasından fazladır.
Her işlemin ayrı ayrı, tam tutarla, eş anlı sonuçlandırılması. Multilateral netting yapılmaz; aracı kurumlar arası mahsuplaşma yok. Operasyon: emir eşleşir → Takasbank her iki tarafın bakiyesini kontrol eder → para ve varlık eş anlı el değiştirir → mülkiyet anında geçer. Avantaj: karşı taraf riski sıfıra yakın (eş anlı transfer); CCP'ye gerek yok. Dezavantaj: yüksek likidite ihtiyacı, çok sayıda transfer (operasyonel yük).
Neden Borçlanma Araçlarında CCP Gerekli Değil — Üç Sebep
Bir aracı kurum gün içinde 10 alım, 8 satış yaptıysa, brüt takasta 18 ayrı transfer yapılır. Net takas olsa 1 net transfer olurdu. Borçlanma araçlarında bu fark anlamlı değildir çünkü işlem sayısı zaten düşük (10K/gün); aynı aracı kurum belki 50-100 işlem yapar, mahsuplaşma kazancı az.
T+0, T+1, T+2 — hangi enstrüman, hangi süre?
Borçlanma araçları piyasasında üç farklı takas süresi vardır. Hangi enstrümanın hangi süre ile takas edildiği SPL sınavlarının vazgeçilmez sorularıdır.
Borçlanma Araçları — Takas Süreleri
İşlem ile takasın aynı gün gerçekleşmesi. TL cinsi DİBS işlemlerinde standarttır. Süreç: emir eşleşir (örn. saat 10:00) → Takasbank bakiyeleri kontrol eder → para ve varlık eş anlı transfer (10:30 öncesi) → mülkiyet anında geçer. Şart: alıcı işlem öncesi tüm parayı, satıcı tüm varlığı hazır bulundurmak zorundadır. Karşı taraf riski: pratikte sıfıra yakın — eş anlı transfer.
Döviz cinsi (USD/EUR) DİBS ve özel sektör tahvili işlemlerinde kullanılır. Sebep: döviz transferleri uluslararası muhabir banka ağı üzerinden gider; aynı gün takas pratik değildir. Süreç: T günü eşleşme → T günü mutabakat → T+1 sabahı eş anlı transfer (TR-USD koridoru kullanılır). Karşı taraf riski: 24 saat süre var; ama kurumsal karşı taraflar olduğu için risk düşük.
Eurobond işlemlerinde uluslararası standart. Türkiye eurobond'u olsa bile takas Euroclear veya Clearstream üzerinden gerçekleşir; bu sistemler T+2 standardında çalışır. Mekanizma: yerel aracı kurum bir global custodian (saklama bankası) üzerinden Euroclear'a erişir; Euroclear takasi T+2 sabahı yapar. Türkiye'nin yerel altyapısı (MKK, Takasbank) bu süreçte yer almaz. Bu yüzden eurobond işlemleri Türk regülasyonuyla değil, lüksemburg/belçika regülasyonuyla yönetilir.
Sınır ötesi takas — küresel boru hattı
Eurobond bir Türk yatırımcısının baş ağrısı haline gelebilir çünkü takas mimarisi tamamen farklıdır. Bu konu sınavlarda Düzey 2 ve 3'te sıkça sorulur.
Bir ülkenin (örn. Türkiye Hazinesi) kendi yerel para birimi dışında ihraç ettiği borçlanma aracı. Türkiye Eurobond'u USD veya EUR cinsinden ihraç eder; uluslararası yatırımcı tabanına satılır. Avantaj (ihraçcı için): daha geniş yatırımcı havuzu, döviz kaynağı; (yatırımcı için): kur riski koruması (USD'ye yatırım yapmış olur). Vergisel statü: Türk vatandaşı için stopaj %0 (yurtdışı kaynaklı gelir muafiyet); USD getirisi nedeniyle popüler.
Eurobond Takas Zinciri
Eurobond takasında Türkiye'nin yerel altyapısı (MKK, Takasbank) yer almaz. Mülkiyet Euroclear'da kayıtlıdır; Türk düzenleyici otoriteleri (SPK, BDDK) eurobond pozisyonlarını doğrudan göremez; sadece Türk aracı kurum üzerindeki müşteri kayıtları görünür. Sınav notu: "Türkiye Eurobond'larının merkezi saklayıcısı kimdir?" sorusunun cevabı Euroclear veya Clearstream; MKK değil. Bu ayrım kritiktir.
CCP olmadan nasıl güvenli?
CCP olmadan karşı taraf riski nasıl yönetilir? Borçlanma araçları piyasasında üç ana mekanizma birleşerek bu boşluğu doldurur.
T+0 brüt takasta para ve varlık aynı saniyede el değiştirir. Karşı tarafın iflas riski matematiksel olarak sıfırdır: alıcı parayı verene kadar varlık satıcının elinde kalır; satıcı varlığı verene kadar para alıcının elinde kalır. Eş anlı transfer (atomic settlement) bu garantiyi sağlar. BIS Model 1 standardına uyumlu — varlık ve para her ikisi de brüt.
Borçlanma araçları piyasasında karşı taraflar genellikle bilinen kurumsal yatırımcılardır: bankalar, sigorta şirketleri, emeklilik fonları, yatırım fonları, anonim şirketler. Aracı kurumlar her karşı taraf için kredi limiti tutar; limit aşılırsa işlem yapılmaz. Bu sistem 2008 öncesi tüm OTC piyasasında kullanılan bilateral risk management mantığıdır. Borçlanma piyasası bunu hala etkin uygular çünkü karşı taraf havuzu küçük ve tanınmıştır.
Takasbank borçlanma araçlarında CCP olmasa da operasyonel olarak takas akışını yönetir. Tarafların hesaplarındaki bakiyeyi kontrol eder; eş anlı transferi gerçekleştirir; bir taraf eksik bakiyeye sahipse işlemi durdurur ve karşı tarafa derhal bildirir. Bu CCP değildir — Takasbank tarafların yerine geçmez, ama operasyonel kontrolör olarak görev yapar. Karşı taraf riski tarafların kendisinde kalır; ama hızlı tespit + işlem durdurma riski yönetilebilir kılar.
(1) Eş anlı transfer riski matematik olarak sıfırlar; (2) Kredi limitleri kötü karşı tarafı en başından eler; (3) Takasbank mutabakat kontrolü sorunları anında tespit eder. Sonuç: borçlanma piyasası 30+ yıldır CCP olmadan güvenli çalışıyor; sistemik temerrüt vakası neredeyse yok. Bu durum 2008 OTC türev piyasasından çok farklı çünkü orada eş anlı transfer + kredi limiti yetersizdi; vade riski uzun süre yayılıyordu.
CCP yok ise temerrütte ne olur?
Pay piyasasındaki gibi merkezi default waterfall yoktur. Borçlanma araçlarında temerrüt durumunda taraflar doğrudan birbirine muhataptır.
Borçlanma Aracı Temerrüt Akışı
Borçlanma araçlarında temerrüt durumunda en yaygın çözüm — işlemin iptal edilmesi. Pay piyasasındaki gibi zorunlu alım (buy-in) yapılmaz çünkü borçlanma aracı pazarı sığ; aynı vadeli aynı kupon DİBS'i pazardan hızlı bulmak zor. Bunun yerine: (1) İşlem iptal edilir; (2) Alıcı parayı geri alır, satıcı varlığı geri alır; (3) Karşı taraf fırsat maliyeti + faiz farkı için temerrüde düşen taraftan tahsil eder (genellikle hukuki süreç gerektirir). Sonuç: iptal mekanizması maliyet düşük ama operasyonel olarak tarafları doğrudan muhatap kılar.
Pay vs Borçlanma — Temerrüt Karşılaştırma
5 senaryo, gerçek mekanizma
Bir banka portföy yöneticisi 09:30'da 50 milyon TL'lik 5 yıl vadeli DİBS aldı. Mülkiyet ne zaman geçer?
Çözüm
TL cinsi DİBS işlemleri T+0 takasa tabidir. Saat 10:00 civarı (eşleşmeden 30-60 dakika sonra) Takasbank eş anlı transferi gerçekleştirir: 50M TL banka hesabından satıcıya, DİBS satıcının MKK hesabından bankaya. Mülkiyet aynı dakikada geçer. Şart: banka emir öncesinde 50M TL'yi Takasbank hesabında hazır bulundurmuş olmalı; aksi halde işlem askıya alınır.
Türk yatırımcı 100.000 USD nominal Türkiye Hazinesi Eurobond'u alıyor. Takas hangi platformda, ne zaman?
Çözüm
Eurobond takası Euroclear veya Clearstream'da yapılır; Türkiye'nin yerel altyapısı yer almaz. T+2 standardı: T günü eşleşme → T+1 mutabakat → T+2 sabahı USD ve eurobond eş anlı transfer. Saklama: Türk yatırımcının eurobond'u Euroclear'da global custodian (Türk aracı kurumun muhabir bankası, örn. JPMorgan) hesabında tutulur. MKK'da kayıt YOKtur. Türk yatırımcı pozisyonunu sadece aracı kurum ekranından görebilir.
Bir banka 7 gün vadeli 200M TL'lik repo işlemi yaptı (DİBS karşılığı borç aldı). Takas nasıl çalışır?
Çözüm
Repo iki ayaklı işlemdir: 1. ayak (T günü): banka 200M TL alır, karşılığında 200M TL'lik DİBS'i geçici olarak karşı tarafa devreder. T+0 takas. 2. ayak (T+7 günü): banka 200M + faiz öder, DİBS'i geri alır. T+0 takas. İki ayrı işlem aynı taraflarla bağlıdır; Takasbank her ikisini de yönetir. Vergisel: faiz geliri stopaja tabi. Risk: çok düşük çünkü teminatlı (DİBS) ve kısa vadeli.
Bir aracı kurum müşterisi adına 30M TL'lik özel sektör tahvili sattı (T+1 takas). T+1 sabahı tahvili teslim edemiyor — müşteri hesabında değil. Ne olur?
Çözüm
Borçlanma araçlarında pay piyasası gibi zorunlu alım (buy-in) mekanizması genellikle kullanılmaz (pazar sığ). Süreç: Takasbank temerrüdü tespit eder → 4 saat düzeltme süresi → düzelmezse işlem iptal edilir. Alıcı parayı geri alır; aracı kurum karşı tarafın fırsat maliyetini ve hukuki ücretleri öder. Tipik tutar: işlem değerinin %1-3'ü. Disiplin işlemi açılır (tekrarlayan değilse uyarı kademesi).
Bir katılım bankası müşterisi 100M TL'lik 3 yıl vadeli Hazine Kira Sertifikası aldı. Takas süreci faiz tabanlı tahvilden farklı mı?
Çözüm
Hayır, takas süreci aynıdır. Kira sertifikası hukuki yapı olarak farklı (faiz değil kira ortaklığı) ama operasyonel olarak normal borçlanma aracı gibi: T+0 brüt takas, MKK'da kayıt, Takasbank nakit ayağı. Fark: getiri "faiz" yerine "kira geliri" olarak adlandırılır; vergisel statü farklı olabilir. Yatırımcı koruması: T.C. Hazinesi ihraçcısı olduğu için karşı taraf riski sıfıra yakın — devlet garantisi.
Sırada ne var?
Altı dersle modülün üç piyasasının takas mantığını çıkardık: kavramsal temel + pay + borçlanma. Sıradaki ders türev araçlara odaklanacak — günlük uzlaşma, fiziki teslim, marjin call mekanizmaları.
✅ Tamam
✅ Tamam
✅ Tamam
✅ Tamam
✅ Tamam
✅ Tamam
Sırada
—
—